后疫情时代的全球资本市场里，SPAC一定是其中一个不可忽略的关键词。

这一被称为新股“盲盒”的上市机制，曾一度获得全球各大金融中心青睐，从华尔街到港交所，金融业者希冀通过这一创新上市制度，创造新的资本亮点，提升竞争实力。2021年9月，在新加坡SPAC上市规则生效后不到半个月时间里，港交所火速展开咨询工作，并在12月完成规则制定，于2022年1月正式生效。

不得不感慨一句“时间就是金钱”，疫情肆虐的这三年，很多资源悄无声息地从香港流向新加坡，最强竞争对手有的，香港也不甘于人后，摆好了姿态。

拆解SPAC玩法

所谓SPAC（Special Purpose Acquisition Company即特殊目的收购公司），是一种由发起人设立、通过IPO上市募集资金以收购不特定资产的特殊目的公司。SPAC最早诞生于加拿大地多伦多证券交易所，用于收购矿业公司，简称是CPC。这一上市方式能够推广到全球还要归功于美国市场。1993年，美国GNK证券公司将其推向美国市场，并注册了SPAC商标。

SPAC又被称为空白支票公司，这个称呼似乎更好理解一些，资产管理人拿着投资人的钱，给交易所开了一张“空白支票”，未来并购上市的那家公司市值就是写在支票上的价格。

听起来似乎合理，但又有些不靠谱，这个游戏的玩法到底是什么？

一般情况下，SPAC的生命周期大致分为四个阶段。

阶段一：专业机构或人士发起设立SPAC公司。这家公司自身并没有实体业务，募集资金独立存放于信托账户。发起人是决定成败的关键因素之一，后续公司能否在交易所IPO并寻找到合适的公司并购，看的是发起人的资源和能力。

阶段二：SPAC公司完成上市。SPAC公司成立后需要在交易所的规定时间内完成上市融资，募集资金存在于第三方托管账户，用于后续并购交易相关的费用支出，若后续未完成并购，则信托账户的资金及利息将按股份比例退还给股东。

阶段三：寻找并购标的公司。交易所会给SPAC公司限定时间，通常是24个月内，找到相应的实体公司完成并购，否则就要退市。一般目标公司的估值都在SPAC公司市值的2-3倍，因此在找到目标公司后，多数SPAC公司会进行一轮PIPE（私募股权融资），确保并购顺利完成。

阶段四：完成并购，这一过程也被称为De-SPAC，标的公司获得上市地位，并拥有新的公司名称和股票代码，SPAC的生命周期完结。

说白了，SPAC就是一个上市公司寻求并购交易的过程。传统IPO是公司撒网找钱，SPAC是钱找公司。

与传统IPO相比，公司通过SPAC获得上市地位的流程简单得多，从设立SPAC到De-SPAC，最快可以3-6个月，这为许多成长型企业的上市之路节约了很多时间，而且上市成功率高。与资本市场以往的“借壳上市”相比，传统市场上的“壳股”一般有一些自身难以持续经营的业务需要剥离，还有着极高的债务风险，SPAC则不存在历史负债及相关法律风险，身家清清白白，还有专业团队管理。

但正如一张“空白支票”，投资人押注的是SPAC公司管理人的能力和资源，公司本身并无实际价值。SPAC的IPO阶段也被戏称是“PPT路演”，随之而来的是高风险和高收益并存。资本市场的盲盒游戏，可能开出惊喜，当然也会有惊吓。

SPAC有多火？入局的大佬个个名声响亮

尽管对于北美资本市场，SPAC存在超过20年时间，并不是什么新鲜事物，但真正火起来，还是从2020年开始。SPACInsider数据显示，2020年美国共有248家SPAC上市成功，2020年的SPAC项目数量及募资总额超过此前十年的总和。2021年美国通过SPAC上市的公司数量飙涨至613家，超过传统IPO。

香港虽然通过SPAC上市规则仅仅9个多月，但今年已有14家公司提交上市申请，其中4家成功上市。

SPAC并购目标行业多元化，科技相关产业最受SPAC发起人欢迎，其次是生命健康与消费行业。

那么，有哪些公司乘上了SPAC的东风，一跃获得上市地位呢？这些公司你一定都听过。

2021年7月，由贾跃亭创办的FF法拉第未来（Faraday Future）正式在美国纳斯达克敲钟上市，就是通过SPAC方式。而曾在2019年寻求传统IPO的共享办公品牌巨头WeWork，当时由于业绩亏损导致估值极速缩水等问题，最终停止IPO进程。

2021年10月，WeWork 通过SPAC的方式登陆纽交所。

2021年12月，新加坡网约车及外卖平台Grab在美国纳斯达克交易所上市，这家创办仅9年的独角兽企业合并后的公司估值约400亿美元，是历来最大的一单SPAC交易。2022年初，由英国大亨布兰森创办的维珍银河（Virgin Galactic）旗下卫星发射公司“维珍轨道”（Virgin Orbit）同样通过SPAC的方式登陆资本市场。

艺高人胆大的资本家们也正在SPAC赛道上大展拳脚。

2021年，香港郑氏家族第三代的郑志刚成立SPAC公司Artisan Acquisition Corp，后于2022年，与香港独角兽、基因及诊断检测公司Prenetics完成合并。从成立到并购企业在交易所挂牌，总过程只用了一年时间。

老牌PE基金春华资本在2021年初于美国成立SPAC公司Primavera Capital Acquisition Corporation，并购标的聚焦于业务重点布局在中国的消费领域公司；后又于2022年8月与农银国际在香港发起SPAC公司Interra Acquisition Corporation，并在9月完成IPO上市，并购目标聚焦大中华地区从事创新科技、消费及新零售、高端制造、医疗健康及气候行动等领域的高增长型公司。

当然，也不是每个大佬都认同SPAC的玩法。巴菲特就曾直言SPAC是个笑话，SPAC的存在是因为市场资金泛滥，但这情况不会长期下去。

香港大学经管学院的一篇专栏文章还指出，SPAC制度最大的风险，莫过于以巨额资金追逐数量有限的高质量并购目标、过于进取的投资项目及其估值等。

熊市下的SPAC惨遭市场抛弃，低谷沉浮还是风头已尽？

股神终究是股神，市场走向又一次被他言中。原本美好的愿景，敌不过全球大熊市的来临。

2020年，为了挽救受疫情打击的经济，全球各大央行纷纷下调利率，充裕的资金让多数资产价格进入上行轨道，投资者风险偏好上升，而SPAC这样的新鲜事物自然得到了投资者们的青睐，企图入场分一羹。

但从2021年下半年开始，高企的通胀令全球央行加速收水，热钱褪去，SPAC风光不再。

今年8月，两只追踪SPAC的交易所交易基金（ETF)静静地关闭，它们分别是上市还不到两年的Defiance Next Gen SPAC Derived ETF (SPAK) 和 Morgan Creek - Exos SPAC Originated ETF (SPXZ)。

曾经多辉煌，熊市下就有多狼狈。SPAC在巅峰时期价值约高达1.12亿美元，但清盘时只剩下1600万美元的资产。另据彭博社报道，今年至今关闭的SPAC ETF里，约有45%是在2020年和2021年推出的。CNBC汇编的SPAC交易后指数今年以来下跌超过50%。

在过去，很多难以通过传统IPO进入资本市场会选择改道SPAC，比如前述提到的WeWork，而如今风水轮流转，一些一开始希望寻求SPAC方式上市的公司转向更加稳妥的传统IPO。今年7月，香港本地科创企业日日煮 (DayDayCook) 宣布，考虑目前市场环境，决定终止与美国特殊目的收购公司 (SPAC) 的合并协议，改以首次公开发行 (IPO) 形式，赴美国纳斯达克证券交易所上市。

除了市场因素外，监管趋严，也成为了浇熄SPAC热潮的关键所在。今年3月，美国证监会提出若干关于SPAC的修正草案。除了要求增强SPAC公司的信息披露之外，还规定在满足特定条件的情况下，SPAC首次发行的承销商将被视为后续交易的承销商。另外，修正草案还拟增加SPAC业绩指引信息披露不再适用于免责条款。这也意味着如果SPAC公司被投资者认为在过度吹嘘并购公司业绩，便极易惹上官司。

监管趋严让SPAC这一“香饽饽”一夜间变成了“烫手山芋”，再加上今年本就疲弱的IPO市场让SPAC的生存空间被进一步压缩，据媒体报道，高盛、花旗等顶级投行开始悄悄缩减SPAC业务团队规模。

高风险属性不言而喻，投资者要如何保护自己？

毫无疑问，SPAC是一场高风险高收益的游戏。

对于发起人而言，个人或公司既可以获得20%的发起人股份，同时还可以在De-SPAC成功后，当满足一定的业绩表现，可以获得超额提成收益权。当然，发起人也需要承担的风险，例如发起设立SPAC需要投入一定的前期费用，若在最终期限内未完成并购，则面临退市和清算风险，前期投入面临损失。De-SPAC完成后，发起人股份会有锁定期，需要承担市场风险。

对于投资者而言，如果最终并购资质优秀的公司，除了获得投资股票收益外，投资人还能从每一个SPAC投资单元中获得认股权证，并收获由此衍生的收益。虽然SPAC未完成最终合并，或投资者不赞同发起人的并购决策，投资者能行使赎回权，获得资金退还，但相关资金的流动性锁定，沉默成本上升。此外，De-SPAC流程完结后，投资者投资的就是一家普通上市公司，要承担相关的投资风险。

另一方面，由于SPAC在并购过程中的信息披露易出现信息遗漏，投资者可能错失行使赎回权的时间窗口，又或者收购标的公司夸大业绩表现和估值水平，投资者被有偏差的信息误导。这也是今年美国证监会拟修订SPAC规则的出发点之一。

针对高风险的特征，各地交易所都制定了一些保护投资者的措施，而香港和新加坡相较于美国的制度更为严格。

在募资规模上，港交所要求最高，需达10亿港元（约1.28亿美元），新交所等地未作要求，但要求公司市值大于1.5亿新加坡元（约1.1亿美元），纽交所要求市值大于1亿美元，纳斯达克全球市场则只要求7500万美元。在发起人资格方面，港交所要求其中一名发起人必须是证监会持牌公司，其他地区则仅参考发起人的经验和专业知识等。在投资者资格上，港交所要求仅限专业投资者，即个人或法团拥有800万港元以上的投资组合或4000万港元以上的总资产。而其他地方并未限制投资者资格。

香港对于SPAC从IPO到完成并购的时间限期最长，为36个月，最多可延长6个月，其他地区一般为24个月，最多延长12个月。而对于发起人完成并购后的锁定期，香港也要求最长，为12个月，新交所为6个月，美国无规定锁定期，但市场惯例为6-12个月。

可以看出，监管者在资本市场创新的同时，都在努力保护投资者的利益，毕竟引入SPAC制度的本意就是希望提高当地市场在国际上的竞争力和多元性，吸引更多优质、成长性强、创新型的公司快速进入资本市场。

尽管现在全球资本市场正处于“熊市”行情，但待利空出尽，创新且监管到位的制度仍会散发光彩。（文/知顿 青峰）